替代效应已经接近极限

虽然国产菜粕减量，水产养殖需求良好，但7月中旬以来菜粕还是连续走弱，最主要的原因是受到豆粕的拖累。今年美国大豆播种面积预计达到8950万英亩，同比增幅达到7%，创出历史最高纪录，随着天气炒作结束，美豆单产潜力无忧，巨大的供应前景开始施压市场。随着豆粕、菜粕价格不断下跌，豆粕的性价比优势更加明显，饲料中菜粕添加量被大量压缩。笔者在7月调研时了解到，在当时豆粕和菜粕盘面价差在500元/吨左右的时候，水产饲料中菜粕的添加量已经被压缩至极限，后期继续压缩的空间已经不大，菜粕需求端存在较强的支撑。

美国农业部8月供需报告预估美豆单产为49.4蒲式耳/英亩，超预期的单产将油脂油料整体价格大幅拉低，同时限制后期单产上调空间。我们无法判断美国农业部会不会在9月报告中继续上调单产，但毫无疑问的是即使上调，空间和边际效果都会小很多。而一旦美国农业部下调单产，那么带来的很可能是市场预期的一致改变。因此，美豆丰产给菜粕带来的影响将逐渐趋弱，后期对菜粕的拖累也可能转为推动，这一点需要美国农业部9月供需报告的确认。

综上，由于国产菜籽连续多年减产和加工结构变化，菜粕供应量减少。下游消费方面，水产养殖行情良好提振菜粕需求。在当前的价差水平下，豆粕对菜粕的替代接近极限，菜粕继续被替代的空间不大。美豆丰产的压力正在逐步释放，对菜粕的拖累逐渐趋弱，8、9月市场有望逐渐筑底，蓄积上涨动力。