来源：格隆汇

雅生活服务成立于1997年，2018年2月红筹分拆在港股上市，是国内定位中高端的物业服务领先企业。2018年实现营收33.79亿元，同比增长91.70%；实现归母净利润8.01亿元，同比增长176.48%。公司毛利率、净利率持续上行，体现盈利能力优化，18年毛利率38.20%，净利率23.99%。

公司9月26日公告，拟以不超过20.6亿元的固定对价+可变对价收购中民物业60%股权及新中民物业60%股权，收购完成后公司业绩及在管面积将实现翻倍增长。

物业管理业务：量价双升叠加运营效率改善带来业绩稳步上升，收购成功后在管面积将逾5亿，跃居行业龙头公司管理面积快速增长，截至19年上半年，公司在管面积2.11亿平方米，合约面积3.25亿平方米。主要来自1）公司两大股东雅居乐集团、绿地集团稳定输送物业面积；2）第三方开发商拓展顺利，中标率每年提高；3）收并购带来大量物业面积。若成功收购中民物业及新中民物业，雅生活在管面积将超5亿平方米，跃居行业龙头。价格端略有提升，截至2019年6月30日，来自雅居乐集团及绿地控股住宅物业项目管理费单价中位数为3.04元，较2018年提高0.05元，来自第三方开发商的住宅项目管理费单价中位数为2.04元，较2018年提高0.18元。

价格端增长主要系1）业态结构调整释放红利，公司非住宅型物业在管面积占比不断提升，带动价格端优化。2）外拓项目质量优化，单价提升。3）高品质服务提高客户满意度，带来较高的议价能力。四化措施降低人力成本，实现降本增效。公司人力成本占比约60%，实施管理数字化、服务专业化、流程标准及操作机械化四大措施，有效降低成本率，提高运营效率，带来盈利能力优化。

增值业务：“1+N”战略丰富业务组合，提高公司盈利空间 物业服务具备“刚需+长周期”的消费特征，公司以物业管理为基，孵化 多元化增值业务，可保证长周期下业绩持续增长的后劲。1）外延增值业 务增长强劲，18 年营收占比已超四成，其中营销代理业务大幅拉高板块毛 利。2）社区增值业务为轻资产模式，布局新型社区经济服务生态圈。版块 毛利率不断提升，2018 年达 51%，带动公司整体毛利率上行。3）一站式 平台联动公司三大业务线，提高客户满意度和粘性。 盈利预测及估值 我们预计公司 2019-2021 年实现归母净利润 11.01/14.95/19.97 亿元，对应 EPS 0.83/1.12/1.50 元/股。若 2020 年成功收购中民物业、新中民物业，预 计 19-21 年备考归母净利润 11.01/18.73/26.71 亿元。参考可比公司 2020 年估值一致性预期，给予雅生活服务 24 倍 PE，对应 2020 年目标价为 26.88 元，即 29.99 港元（汇率参考 2019 年 11 月 4 日， 1 港元=0.8963 元人民币）。

风险提示：第三方开发商业务拓展不及预期，外拓业务质量不及预期，收购中民物业及新中民物业不顺利，业务整合效果不佳。