宁波江丰电子材料股份有限公司（下称"江丰电子",300666.SZ）终于等来了半导体国产替代的风口，上下游产业链一片暴涨。奇怪的是，此时股东却在忙于减持。
4月21日公司公告称，实控人姚力军在五个月内已累计减持299.79万股，占总股本的1.34%。
数据显示，2020年至今，股东姚力军、拜耳克咨询、张辉阳分别减持套现1.08亿元、1.15亿元、8.58亿元。进入2021年，更多股东加入到减持大军中。
二级市场上，江丰电子年初至今股价已累计下滑逾16%。若将时间拉长至2020年7月以来，公司股价已累计下滑逾40%。截至4月21日，该股报收41.3元/股，市值92.7亿元，动态市盈率高达131.74倍。
股东与投资者"用脚投票"的背景下，此时的业绩喜报显得有点尴尬。2020年，公司营业收入11.67亿元，同比增长41.14%；归母净利润1.47亿元，同比增长129.28%。
上下游状况火热
公开资料显示，江丰电子成立于2005年，2017年6月在创业板上市，是一家专注于高纯溅射靶材研发、生产和销售的公司。
公司的生产模式为：将高纯金属进一步提纯、加工成半导体业所需要的特定纯度、特定尺寸的靶材。客户包括京东方、台积电、中芯国际等巨头。
受限于国外对部分高纯原料的垄断，江丰电子产品线主要为钽靶、钛靶和铝靶。作用是充当集成电路的电极材料、配线材料、化合物半导体材料或封装配线材料。
在江丰电子的所有业务中，钽靶产品在营收中占比最高，2018年至2020年均超30%。
公司2020年年报介绍："在最尖端的超大规模集成电路芯片中，钽是阻挡层薄膜材料之一。随着国际市场对智能手机、平板电脑等消费类电子产品需求量的爆炸式增长，高端芯片的需求大幅增加，钽金属成为炙手可热的矿产资源，但钽矿资源较为稀缺，使得高纯钽靶价格昂贵。"
这正好对应了江丰电子目前所面临的上下游市场环境。
上游原材料方面，东方钽业是江丰电子的主要供应商之一。2020年，该公司营收、净利润均呈两位数增长；毛利率从2019年的14.6%提升至18.22%。
下游客户方面，以面板行业的京东方为例，该公司2020年净利润同比增长162.5%，2020年毛利率同比提升约4个百分点至19.72%；今年一季度预计归母净利润52亿元左右，同比增长约8.18倍。
公司毛利率下滑
与上下游产业链的表现形成鲜明对比，江丰电子2020年的毛利率为28.1%，相比2019年降低三个百分点，创下四年来新低。
2020年一季度，江丰电子营收同比增32.88%至3.17亿元，归母净利润仅仅增5.15%至1758.8万元，毛利率微微增长至29.9%。
2020年，营业收入11.67亿元，同比增长41.14%；归母净利润1.47亿元，同比增长129.28%；扣非净利润6064.96万元，同比增长79.63%。
根据财报，江丰电子归母净利润上涨，主要是政府补助，以及公司间接认购中芯国际A股发行的股票带来的公允价值变动收益计入其他收益。2020年公司的非经常性损益达到0.87亿元。
而扣非净利润的涨幅与前期基数低有关。2017年至2019年公司扣非净利润为5067万元、4423.6万元、3376.4万元，整体呈下滑趋势。
有迹象表明，公司正面临一定的资金压力。截至2021年一季度末，江丰电子有货币资金3.58亿元，短期借款与一年内要偿还的非流动负债达到8.7亿元、0.31亿元，流动比率与速动比率分别为1.08与0.62，降至上市以来最低值。
公司公告中还提示风险："高纯溅射靶材研发及生产的特点为投入高、周期长。随着靶材下游应用领域的技术迭代速度加快，尤其是终端电子消费品的市场竞争加剧，生产技术标准日趋严格，资金门槛持续提升。"
上市以来，江丰电子一直主要靠三款产品打天下，而现有的产品市场格局已经稳固。《投资者网》整理雪球网等论坛股评发现，不少投资人因此担忧公司未来盈利的可持续性。
此外，公司经营活动现金净流量也不乐观。2020年及2021年一季度分别净流出4554万元、2923万元，公司在财报中解释称："主要系公司生产及下游客户的备货需求均大幅增长，导致相应采购支出大幅增加以及收到的政府补助减少所致。"
事实真是如此么？
《投资者网》梳理发现，2020年，江丰电子用于原材料采购的预付账款相比2019年减少；代表未来订单的预付账款（合同负债）相比2019年仅增加约154万元；营业周期（存货+应收账款周转天数）为250天，与2019年的251天基本持平。
无论是从净利润、毛利率，还是从其他关键财务数据来看，下游客户备货需求似乎并未大幅增长。那么，江丰电子的资金为何不断流出公司体外？
《投资者网》近期就相关问题联系到公司董秘办，相关人员并未正面答复该问题，而是表示："公司可转债正在推进中，将根据该事项的进展情况及时履行信息披露义务。"
2021年4月，江丰电子公告拟发行5.2亿可转债，用于惠州基地平板显示用高纯金属靶材及部件建设项目（1.19亿元）、武汉基地平板显示用高纯金属靶材及部件建设项目（2.46亿元），1.55亿元补充流动资金。
股东密集减持
数据显示，面板价格仍在创新高。华泰证券数据显示，截至2021年3月末，主流的32吋、43吋及55吋电视面板价格，相较于去年5月份，涨幅空间高达84%-119%。
有投资者因此在互动平台指出："面板行业火爆，涨价声四起，上游铜价已涨，作为面板企业供货商，公司应该有合适的价格传导机制来确保公司可持续发展利益。"
当然，即使目前行业景气度并未完全体现在财报上，但江丰电子未来还是有一定的成长空间。
江丰电子在公告中称："随着消费电子、汽车电子、物联网等终端消费行业的快速迭代发展，全球半导体靶材以及中国半导体靶材的市场规模将继续保持高速增长。根据智研咨询的数据，中国半导体靶材市场规模2019年已达47.7亿元，同比增长率高达35.9%，并且2022年中国半导体靶材的市场规模预计将达到75.1亿元。"
机械军工分析师赵晋也表示："在全球半导体靶材市场中，日本日矿、东曹及美国霍尼韦尔、普莱克斯四家龙头占比80%，国内企业在产业链地位弱小，处在加速国产替代过程中。公司作为国内半导体材料中产业化最早而且盈利水平较好的企业，有望在内地半导体行业的崛起中最先享受到国产靶材替代进口材料的成长红利。"
2020年年报显示，江丰电子有7.74亿元营收源自国外，在总营收中占比66%。也就是说，公司并未完全受益于这波红利。
江丰电子还在财报中表示，公司生产的300mm晶圆用铝靶、钛靶等已批量应用于半导体芯片90-7nm技术节点，5nm技术节点部分产品评价通过并量产，部分产品进入验证阶段。
虽说如此，公司的重要股东们却在"用脚投票"。
Wind数据显示，2021年以来，实控人姚力军，股东拜耳克咨询、张辉阳、博能投资，通过二级市场减持674.14万股，合计套现3.2亿元。
实际上，从2020年至今，姚力军、拜耳克咨询、张辉阳套现金额分别达到1.08亿元、1.15亿元、8.58亿元。
企查查数据显示，姚力军直接或间接控制公司34.11%的股权。Jie Pan以及副总经理相原俊夫通过拜耳克咨询持有7.78%股份，张辉阳及其旗下的博能投资、博辉投资合计持有8.31%股份。
数据显示，实控人姚力军累计质押4580.72万股，占其个人持股的76.77%，占总股本的20.41%。拜耳克咨询、博能投资累计质押其持股比例为79.78%、23.5%。
如果说姚力军、拜耳克咨询密集减持，与其资金压力有一定关联；那么急于离场的张辉阳应该有更多原因，该股东减持期间三次违规：连续90天内减持数量超过总股份1%，预披露15日之内减持两次。
行业正在风口上，重要股东却频频减持，这是为什么？针对相关情况，江丰电子对《投资者网》回应称："公司目前的生产经营情况正常，各项业务稳定发展，公司股价走势通常受到多种因素的影响，股东减持行为系基于自身资金需求，公司将继续做好主营业务，积极开拓市场，争取以良好的业绩回馈投资者。"
