民银国际,维持安踏体育买入评级。民银国际发布研报，维持安踏体育“买入”评级，目标价112.00港元。预计公司2025年至2027年营收分别为784.2亿元、863.7亿元和947.6亿元，同比分别增长10.7%、10.1%和9.7%，归母净利润为134.8亿元、150.6亿元和168.6亿元。

民银国际认为，安踏在2025年第一季度表现出色，FILA超出预期，户外及MAIA品牌也实现高速增长。安踏整体表现优于市场大盘，FILA延续了四季度的良好趋势，尤其是儿童和潮牌业务经过调整后表现亮眼。户外和女子运动产品线增长强劲，线上销售好于线下，集团电商同比增长20%。分品牌看，安踏和FILA均实现高单位数增长；FILA儿童和潮牌分别实现低双位数和中双位数增长；迪桑特、可隆和MAIA则分别增长60%、100%和30%。

第一季度运营健康度充足，各品牌高质量增长，库销比和折扣情况良好。截至一季度末，安踏库销比低于5，FILA略高于5，迪桑特为5至6倍，而Kolon低于4。折扣方面，安踏线下折扣持平在72折左右，线上略有加深；FILA品牌折扣同比加深约1个百分点但仍在可控范围内。

全年指引保持不变。据业绩会透露，安踏和FILA分别维持全年流水目标，预计安踏将实现高单位数增长，FILA则为中单位数增长。

此外，安踏全资收购德国户外品牌狼爪JackWolfskin，以丰富品牌矩阵并推动全球化布局。此次收购金额为2.9亿美元，预计将在2025年第二季度末或第三季度完成。参考卖方Topgolf公告，狼爪全年收入展望为3.25亿欧元，上半年亏损1800万欧元，下半年盈利3000万欧元。考虑到收购将在二季度末或三季度完成，狼爪从下半年开始并表，预计不会对2025年的报表利润造成负面影响。狼爪定位中端性能户外品牌，与集团内高端户外品牌可隆和迪桑特形成差异化定位。根据数据，狼爪与NorthFace、哥伦比亚的线上客单价相近，未来3-5年内狼爪在中国市场有望达到30-50亿规模。狼爪在德国户外市场份额达12%，其在欧洲市场的地位和渠道基础将助力集团拓展欧洲市场。