铜价为何压着黄金涨。当大多数人还在关注黄金时，铜价已经大幅上涨。自2025年以来，COMEX铜的最高涨幅已逼近20%，超过了黄金。这看似是特朗普政策的影响，但实际上主要是铜的基本面发生了重大变化。

电力行业是铜的主要应用领域。以国内为例，2022年电力耗铜占总消耗量的48%，其次是家电，占比14%。交通运输、建筑和电子行业也占据了9%-10%的比例。全球主要经济体都在进行电力系统的更新和改造。美国能源部启动了GRIP计划，预计五年内投资105亿美元推动电网转型；欧盟推出了“欧洲电网行动”，计划在2030年前新增5840亿欧元的投资；英国国家电网宣布在未来五个财年投资600亿英镑进行基础设施改造，相比上一个五年几乎翻了一倍。中国也在积极推进，2023年国家电网基本建设投资完成额为5275亿元，同比增长5.3%，而2024年前三季度完成额高达3982亿元，同比大增21.1%。

不仅是传统用铜大户的需求在增长，一些新兴产业对铜的需求也在增加。新能源领域中，风电和光伏单位装机耗铜量是传统能源发电的2-5倍。根据甬兴证券的估算，光伏领域2023-2026年的耗铜量复合年增长率预计为14.81%，风电领域2023-2030年的耗铜量复合年增长率预计为15.46%。传统燃油车的用铜量为23公斤/辆，而插电式新能源车的用铜量为60公斤/辆，纯电动车更是高达80公斤/辆，增量空间达到3-4倍。2023年，全球新能源用铜量达298万吨，2018-2023年的复合增长率为25%，新能源用铜占比从3%提升到11%。紫金矿业与CRU预测，到2030年新能源用铜占比将提升至25%。

AI同样是一个巨大的铜需求者。英伟达的超级AI芯片GB200使用了大量的铜缆进行连接。国金证券测算，单台GB200 NVL72服务器使用的铜总量约为1.36吨，到2026年仅GB200 NVL72出货量对应的铜量可能高达10万吨以上。虽然有人认为算力需求会因效率提升而下降，但从长远来看，单位算力成本降低反而会推动AI的大范围普及，从而增加算力需求。因此，AI的用铜量很可能会继续上升。

2024年12月，中国铜原料联合谈判小组敲定2025年一季度的铜精矿现货采购指导加工费为25美元/吨，相比2024年一季度暴跌近70%。铜矿加工费快速下滑的原因之一是精炼铜产能大幅增加，另一个原因是铜矿产量增速下降。2024年全球主要的16家铜矿生产商合计产铜约1354万吨，推测去年全球铜矿产量大约为2275万吨，相比2023年仅增长1.6%。铜矿供给取决于矿山资本开支，2011-2013年是全球铜矿端的集中投资期，但2014年后由于铜价下滑，矿山资本开支整体萎缩。此外，铜矿开采成本持续上升，2023年平均C1成本达到4592美元/吨，相比2020年大幅上升42%。

铜矿供应不仅总量跟不上需求，结构也存在问题。南美一直是全球铜矿的主要来源，但现在主要增长点正逐渐向非洲等地转移。例如，2023年智利矿山铜产量增速为-1.5%，而刚果矿山铜2021-2023年的产量增速分别为34.2%、25.6%、20.4%。尽管智利仍是最大铜生产国，但过去十年其在全球铜市场中的份额已从30%下降到24%。非洲的基建水平低且政治社会环境不稳定，这可能导致新增供给的建设和爬产期延长，并面临断供风险。2021年，鹏欣资源在刚果（金）的希图鲁铜矿曾被强行占有，截至2022年末累计被拉走的矿石总量高达约64万吨。2023年7月，刚果（金）伊图里省某矿区发生袭击，一家中资民营企业遭到武装攻击。2024年2月，刚果（金）东部地区紧张局势升级，反政府武装继续攻占矿产重镇。

综合这些因素，未来几年铜的供给端很难有太大作为，在需求快速扩张的背景下，铜价上涨也就顺理成章了。2025年2月25日，特朗普签署行政令，要求对铜启动“232调查”，此举可能进一步推高铜价。高盛在最新研究报告中指出，铜市正处于新一轮上行周期起点，并预计2025年和2026年全球铜供应缺口将达到18万吨和25万吨，推动铜价在2025年达到每吨10500美元至11500美元，未来两年甚至可能创下历史新高。

中国企业在这轮牛市中表现突出。2024年，紫金矿业以107万吨的铜产量稳居全球铜矿生产商前五，公司铜资源的平均并购成本仅为50美元/吨，远低于全球同行同期200美元/吨的平均并购成本。洛阳钼业凭借KFM和TFM两大世界级项目，2024年铜产量达到65万吨，成功跻身全球铜矿商前十。按照各自未来的产能规划，2025年至2028年这两家中资铜企有望带来总计60-90万吨的铜增量。此外，五矿资源、西部矿业等中小矿企也表现出色，五矿资源2024年铜产量40万吨，今年可能增至49.5万吨，增长25%。紫金矿业在过去几年收购了一批世界级大型矿山，现在看来这一决策非常明智。