制度建设待完善

尽管上市公司并购新三板企业意愿明显升温，成功案例数量也大幅增长，但在实际操作过程中，由于涉及两个不同层级市场的制度衔接和市场估值问题，并购也并非易事。

董登新表示，以信息披露要求为例，如果上市公司并购的是非公众公司，则只需要上市公司履行信息披露义务就行。但上市公司并购新三板挂牌企业，双方都有信息披露义务，而且两边面临的监管要求并不一致，需要调整。整体来看，并购交易相对复杂，当前证监会对上市公司重组的监管也在加强，因此也会出现并购暂停和终止的情况。

此外，估值认知差异也是并购过程中的重要障碍。从新三板市场来看，由于基础制度建设还不够完善，特别是投资者门槛较高、竞价交易未推出、公募基金未入驻等，导致市场交投活跃度不足、流动性缺失，整体估值偏低。

在业内人士看来，并购的关键在于确定一个合理的价格。对于挂牌企业而言，需要根据公司股份在二级市场的公开交易价格来确定并购价格。如果二级市场交易不够活跃，不能真实、准确、公允反映企业价值的话，那么并购交易双方就容易出现估值差异。

董登新表示，对于那些想去IPO排队上市或被上市公司并购的挂牌企业，新三板应加强不同层级市场间的沟通协调，建立健全“转板”机制，满足中小微企业不同发展阶段的差异化需求。更重要的是，新三板还应提供比交易所市场更富创新性、更具针对性的制度服务，来留住优质企业。

东北证券新三板研究中心总监付立春表示，新三板市场交易制度的创新与流动性改善相辅相成。目前市场流动性不足，做市商制度需要进一步改进。同时，对于二级市场投资者准入门槛在合适情况下予以适当调整。此外，新三板应以基金产品到期为契机推出大宗转让平台，同时引入更多的股权投资机构，包括社保、保险资金等等。（经济日报·中国经济网记者 何 川）