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2019年1月22日目录

►油价回升叠加政策支持，油服行业景气向上宜超配（国信证券）►海上风电高景气有望持续，万亿规模提振制造环节（平安证券）►出口配额放开叠加供给侧改革，磷价接轨国际看涨（长城证券）►光刻胶国产化进程逐步推进，量产企业高毛利率可期（国元证券）►化工品物流产能扩张，密尔克卫营收增长空间巨大（天风证券）

1.油价回升叠加政策支持，油服行业景气向上宜超配（国信证券）

国信证券指出，油服行业位于油气产业链上游，受油价影响呈现明显的周期性，随着油价回升，油服行业也呈现出底部复苏的态势。2017年油服市场规模达到2335.2亿美元，同比增长5.5%。竞争格局方面，国外油服行业竞争充分，行业集中度较高；国内三桶油旗下油服公司主导，民营企业快速成长。

基于供给端和需求端的分析，国信证券认为2019年国际油价呈现宽幅震荡走势，上半年供给端的缩减叠加需求端的温和增长，将对短期内的油价产生强力支撑；下半年美国基础设施瓶颈解除后将对油价产生较大压力，全年油价区间在60～65美元/桶。中长期看，石油开采的盈亏平衡成本成为决定油价的关键，预计中长期内将形成“上顶下底”格局，油价有望保持在50～60美元/桶的合理高位。

国信证券认为油服行业景气度直接受油价影响。油价对油服公司的传导存在一定的时滞，随着油价回升，油气公司业绩大幅增长，资本开支回升，油服行业迎来复苏。从国内油服企业的复苏情况来看，陆上油服公司和设备类公司率先复苏，海外收入占比较高的民营企业复苏弹性强于国有企业。

国信证券指出，我国是全球最大能源消费国，但油气供需格局却严重不匹配，油气进口依赖度不断提升，截止2018年底分别达到71.1%/44.5%，能源安全问题刻不容缓。国家政策大力支持下，三桶油加大勘探开发力度，国内油服行业将迎来确定性的景气周期。此外，随着技术水平的不断提升，我国页岩气开发加速，大规模商业化已现曙光，为油服行业带来新的需求增量。

国信证券认为，掌握关键技术、“设备+服务”全面布局的公司将受益于油价回升以及国内政策大力支持，国内油服行业将迎来一轮景气周期，油服行业在2019年会获得绝对和相对收益，给予“超配”评级。推荐掌握核心技术、设备服务全面布局的民营油服龙头公司杰瑞股份（002353.SZ），其他建议关注石化机械（000852.SZ）、通源石油（300164.SZ）等。

2.海上风电高景气有望持续，万亿规模提振制造环节（平安证券）

根据《风能》杂志的不完全统计，截至2018年9月，国内在建的海上风电项目6.4GW，其中接近一半的项目位于广东和福建海域；截至2018年底，上述项目仍处于建设阶段，且多数在建项目处于相对前期的建设阶段。按照平均每千瓦造价17000元大致估算，上述项目总的投资约1100亿元。

平安证券指出，我国海上风电起步较晚，上海东海大桥一期100MW海上风电场是我国第一个大型海上风电示范项目，该项目2009年第一批样机并网，2010年正式投产，拉开了我国海上风电建设发展的序幕。与英国、德国类似，政策在我国海上风电发展过程中起到了至关重要的作用，其中2014年可以认为是我国海上风电发展政策元年。

2018年是海上风电的核准大年，据不完全统计，目前在建、已核准待建和处于核准前公示阶段的海上风电项目总规模达到49.3GW，对应的投资计划9300亿元，考虑2019年仍将有部分项目获得核准，可期待的未来即将开发的海上风电项目投资规模近万亿元，这些储备项目奠定了国内海上风电加快发展的基础。

平安证券指出，海上风电短期有望快速增长，长期成长逻辑清晰。理论上已核准的近海海上风电项目已经锁定了0.85元/千瓦时的上网电价，在技术逐步成熟和投资成本下降的趋势下，短期内国内海上风电有望延续2014年以来快速发展的势头；欧洲海上风电发展相对领先，近期招标项目中标电价已经大幅下降，欧洲在海上风电方面已经走出了一条可供借鉴的降本之路，国内海上风电具有较大的降本潜力，长期的发展逻辑清晰。

诸多因素保障海上风电项目的推进。首先，短期内海上风电不存在消纳的问题，沿海经济强省具有较强的电力消纳能力；其次，海上风电具有单个项目容量大、单位千瓦造价高、区域集中度和开发效率高等特点，在能源结构转型的背景下，是电力巨头青睐的投资品种；第三是海上风电发展得到地方政府的大力支持，由于海上风电对于地方产业带动效果明显，可以预期未来地方政府会有效督促海上风电项目的加快推进。

平安证券认为海上风电将维持较长时期的高景气，海上风电的规模化发展将带动制造环节的需求提振，重点包括风机、海缆、钢管桩和塔筒等环节。风机方面，关注明阳智能（601615.SH）和金风科技（002202.SZ）；海缆方面，关注东方电缆（603606.SH）和中天科技（600522.SH）；钢管桩和塔筒方面，关注泰胜风能（300129.SZ）等。

3.出口配额放开叠加供给侧改革，磷价接轨国际看涨（长城证券）

随着环保和供给侧改革的逐步推进以及磷矿石被国务院批复为成为战略性矿产，国家对磷矿石开采管制将可能是长期的。根据百川资讯跟踪数据，磷矿石价格在长时间沉寂后，2017年，磷矿石在10月底、11月中和12月底，价格三次上调，2018年，随着多地供应的缩减，3月、7月和11月三次上调售价，贵州30%车板含税价格从2017年的310元/吨上涨到2018年底的500元/吨。价格上调的主要原因在于主要生产省份产量的减少。

据了解，湖北随着长江一公里环保政策的影响，仅宜昌地区产量可能从1500万吨下降到900万吨；四川什邡地区因环保阻力和城市转型，市场短期内大幅度恢复可能性不大；贵州实施以渣定产以及限载的影响，磷矿石产量出现下滑；云南地区滇池环保影响有限，实际减产幅度可能不大。长城证券判断随着各地政策的逐步实施，磷矿石供应紧张将成为常态。

长城证券指出，磷矿石出口配额放开，国内外磷矿石价格有望收敛。2019年国家放开磷矿石的出口，从目前高品位磷矿石价格来看，国内同品味的价格比国外低200元/吨，国内磷矿石出口窗口打开，出口量有望提升，国内价格有望进一步向国外价格靠近，从而促进国内价格上涨。

长城证券指出，2018年受益于化肥出口关税的调整，磷酸一铵和磷酸二铵出口关税从100元/吨调整到零关税，磷肥出口快速上升。随着国际高品位磷矿石价格的上涨，国内磷肥比较优势明显，印度68%～70%BPL磷矿石从100美元/吨上涨到120元/吨，单吨价格达到800元/吨。随着2019年磷肥零关税延续，国内磷肥拥有比较明显的价格优势，磷肥总出口量2018年增加。随着2019年国内磷矿石出口配额的调整，国内磷矿石出口放开，不再受到80万吨出口配额的影响，国内磷矿石价格将会逐步和国际接轨，国内外价格有望逐步收敛从而给国内磷矿石价格提供涨价的动力。

从最近二十年的走势来看，磷酸二铵和农产品价格走势基本同步，可见化肥的周期就是农产品的周期。2000年以来，农产品出现过三次较大的涨势，分别是2003～2004年、2007～2008年、2012～2013年，每四到五年会出现一轮。铜被称为“铜博士”，是经济好坏的晴雨表，铜价会领先农产品价格，铜价领先时间在两年左右传导过程如下：终端需求好转→工业品需求增加→PPI提升→CPI跟涨→化肥需求增加→化肥价格上涨。目前铜价开始底部反转，因此长城证券判断全球农产品需求有望超预期。

长城证券重点推荐兴发集团（600141.SH）和云天化（600096.SH）。

4.光刻胶国产化进程逐步推进，量产企业高毛利率可期（国元证券）

IHS数据显示2017年京东方面板出货量已位居全球第一，2019年大陆面板产能占比有望达到40%，超越韩国成为全球最大面板生产基地。晶圆制造方面，根据SEMI统计，2017～2020年全球约有63座晶圆厂新建，其中约有26座晶圆厂位于中国大陆。国元证券认为，面板和晶圆厂新建产能的相继投产将带动上游中高端光刻胶材料需求的显著增加，预计2021年前有望实现复合增速超过20%。

光刻胶作为技术门槛极高的电子化学品一直被国际企业垄断。随着大力研发和投入，国内企业已逐步从低端PCB光刻胶发展至中端半导体光刻胶的量产，以科华微电子和晶瑞股份为代表的企业已经实现了i线光刻胶的突破并获得下游量产订单。以强力新材为代表的企业也已经实现了光刻胶上游光引发剂和光酸等原材料的国产化，打破国际垄断。随着更多国内晶圆厂的新建，下游客户导入也有望加速，国元证券指出，产业链的完善有助于上游企业更好的开发出更先进的产品。

此外，集成电路大基金一期资金1387亿已投资完毕，二期募资正在进行，国元证券预计规模超过1500亿元，同时带动地方产业基金数千亿元。一期大基金67%投资于集成电路制造，6%投资于装备材料类，其中晶瑞股份和飞凯材料分别获得大基金旗下子基金5%和7%的持股（占公司总股本比例），装备和材料属于我国半导体产业链薄弱环节，高端光刻胶等关键材料尚处于空白，二期资金可能更多向产业链薄弱环节倾斜。资金和政策双重支持，上游原料企业将迎来发展良机。

光刻胶由于研发和下游导入周期都较长，往往需求企业长时间的积累，因此光刻胶也只作为电子化学品公司其中一个产品。然而，光刻胶技术门槛高，周期长，一旦实现量产和下游导入，将成为公司较为长期的高毛利率产品。国元证券建议关注行业已量产和业绩稳定类企业如晶瑞股份（300655.SZ）、飞凯材料（300398.SZ）等。

5.化工品物流产能扩张，密尔克卫营收增长空间巨大（天风证券）

密尔克卫（603713.SH）是专业化工供应链服务商，目前向客户提供以货运代理、仓储和运输为核心的一站式综合物流服务。

天风证券指出，公司所处的第三方化工品市场是一个典型的大而分散的市场，集中度极低，且存在大量不规范竞争的行为。根据统计显示，目前国内化工品物流市场约为1.3万亿元，其中，化工行业第三方物流市场占有率达到25%，预计2017年第三方化工物流规模约3000～3400亿元。未来，随着行业的逐步规范化，大趋势上利好头部公司，行业有望出现规模较大的专业化工品物流服务商。公司作为目前行业最大的民营企业之一，收入规模仅为15亿元，市场占比仍不足0.5%，可拓展空间巨大。

另一方面，公司与头部客户合作紧密，但当前产能尚不能满足这些核心客户在大中华地区的化工物流需求。统计显示，2017年，公司前五大客户在华销售收入达1281亿元，按照物流成本/销售收入比重14.6%计算，其化工物流成本合计高达187亿元，而密尔克卫来自这部分头部客户的综合物流收入仅有5亿元，进展期存量客户物流成本的2.6%。

值得注意的是，公司近年来也在迅速增加产能投入，加大仓储、运输资源等重资产的投资并购力度，除了满足现有客户存量产能的运输需求，也是在争取未来将要投放的产能市场上夺取先机。天风证券预计，未来3～5年，当公司完成综合物流布局、能力整合，各主要客户也逐渐释放在华的产能，密尔克卫收入将快速增长。

综合考虑公司的经验资质、凝聚力以及客户基础，天风证券认为，公司与客户的合作有望进一步深化，实现类似于“以产定销”的模式，带来公司占客户物流服务的比重快速提升，实现成长逻辑。给予2018～2020年净利润预测分别为1.3亿元、1.98亿元与2.7亿元，对应估值为36倍、24倍与18倍，给予2019年业绩30倍的PE估值，首次覆盖给予“买入”评级。

责编：周毅